谜一样的芯片股！27倍高杠杆收购，130亿高商誉，再融资国家大基金还会出手吗？

2020年5月15日，美国升级对华为的“制裁”办法，要求任何为华为设计、生产芯片的厂商，只要行使了常识产权属于美国的硬件和软件，都要事先获得美国当局部门的赞成。

如斯一来，意味着即使华为能自立设计芯片，但全球进步芯片制造企业，如台积电，或者因设备、软件、专利手艺等原因，被迫断供华为。而华为来自..的芯片，也或者因为与美国有关系而被断供。

此时，距离美国正式“制裁”华为刚曩昔1年时间。

在此“生死生死”关头，唯有持续加大自立研发力度，方能解脱掣肘，进入自由王国。

所幸的是，经由多年的成长，中国的芯片买卖早已不是昔时的“吴下阿蒙”，一批精良的芯片公司已经涌现，好比实力足以和世界顶级半导体公司抗衡的华为海思、指纹芯片全球向导者汇顶科技（603160）等。

在诸多芯片类公司中，纳思达（002180）则显得对照奇特。

2014年，纳思达借壳万利达实现上市。借壳时，纳思达总资产4.4亿元，营业收入3.1亿元，估值仅28.5亿元。截止2019岁尾，纳思达总资产378.2亿元，营业收入233亿元，市值近340亿元。

纳思达仅用5年时间就实现飞速增进的原因，首要在于频仍并购。

纳思达上市至今，资源运作项目多达20余起，涉及金额约340亿元，个中的两个“高光”项目至今都是纳思达的“骄傲”。

第一路是引入国度集成电路财富投资基金股份有限公司（简称“大基金”）。2015年6月，纳思达经由募集重大资产重组配套资金的体式，引入了大基金。大基金出资5亿元认购2440万股，占7.5亿元募资总额的2/3，生意完成后，成为纳思达第三大股东，持有其4.29%股份。此时距大基金成立尚不足1年时间。

大基金是肩负汗青使命的国度级“标杆”投资者，首要投资半导体行业的企业。其所投资的标的，一样会被外界认为具备必然优势和成长前景，有较大“培育”前途。纳思达对成为大基金投资的第一家芯片设计类上市公司，也一向津津乐道。

第二起是2016年收购全球打印机巨头利盟（Lexmark）。2016年，纳思达结合太盟投资、朔达投资（君联资源关系方）两家机构，行使股东刊行可交流债、乞贷、资产担保、质押、以及银团贷款等各类融资体式，以40.44亿美元的估值完成收购利盟。

为吞下这头资产规模跨越自身8倍的“大象”，纳思达动用的收购杠杆倍数达到了27倍。若是考虑到隐含的股权融资杠杆，杠杆倍数实际上已经接近40倍（详见新财富《260亿元规模、40倍潜在杆杠，这桩跨境并购风险几许？》）。

收购完成后，纳思达的买卖发生翻江倒海的转变，买卖局限在原有的打印耗材、芯片根蒂上，增加了打印机买卖，并从一家本土中小企业，一跃成为介入全球打印机买卖竞争的国际化公司。但也是从这个时候起头，纳思达起头令外界发生迷思。

芯片设计VS打印机

如今的纳思达，事实是一家芯片设计公司，照样一家打印机公司？这个正本对照清楚的概念，在诸多说法影响之下，似乎越来越恍惚。好比，在回覆投资者的提问时，纳思达认为，自身是一家具备国内领先水平的“头部”芯片公司。事实事实若何？笔者从其买卖收入组成、行业地位及将来前景三方面进行剖析，以图给出一个清楚的概念。

收入占比极低的芯片买卖

收购利盟前，纳思达首要以打印耗材和芯片两大买卖为主，打印耗材首要包罗墨盒、硒鼓、碳粉等产物；芯片首要包罗应用于墨盒、硒鼓等打印耗材之上的识别和记录存储芯片。在芯片生产模式上，纳思达采用的是Fabless 模式，即自身首要负责芯片的设计、研发和发卖，相关的制造、封测等则接纳托付加工体式完成。

截止2015岁尾，纳思达实现营业收入20.49亿元，个中打印耗材买卖实现收入13.05亿元，占比约64%，芯片买卖实现收入4.43亿元，占比21.63%。纳思达所生产的芯片，首要靠规模和走量获得收入，应用范畴首要集中在打印耗材。此时的纳思达更像是一家打印耗材生产商。

21.63%已是近5年纳思达芯片买卖收入的最高占比。2015年后，纳思达芯片买卖不光收入占总营收的比重呈直线下降趋势，而且自2016年起头，纳思达芯片买卖收入的绝对值在因收购利盟而显现短暂上升之后，也起头掉头向下。截止2019岁尾，纳思达芯片买卖收入6.32亿元，仅占232.96亿元营收的2.71%（图1、图2）。此时，纳思达首要收入起原酿成了打印机买卖。2019年，纳思达打印机买卖实现收入168.03亿元，占总营收的72.13%。

也就是说，从2015年借壳上市至今，纳思达收入的首要起原与芯片买卖关系水平较弱，如今已有九成以上收入来自于打印机及其耗材，芯片买卖收入进献度相对较低。而且纳思达研发的芯片，首要是用在打印机及其耗材之上，应用范畴受限且对外发卖规模日益萎缩。

图1：2015-2019年纳思达收入组成情形（亿元）

数据起原：纳思达年报

图2：2015-2019年纳思达芯片买卖收入转变情形（亿元）

数据起原：纳思达年报

纳思达的收入组成情形，是其独有，照样芯片设计类上市公司的共性？

凭据笔者初步统计，A股市场今朝约有36家与芯片设计相关的上市公司，因个中的闻泰科技完成收购安世半导体的时间不长；万盛股份于2019年8月出资1亿元受让匠芯知本2.18%的股权，刚介入芯片范畴（匠芯知本持有硅谷数模半导体100%股权）；以及中科曙光、斯达半导、紫晶存储3家上市公司没有流露芯片买卖收入，以下的较量究竟只考虑了31家上市公司。

从2019年芯片买卖收入占总营收的比重来看，31家上市公司的合计值为58.44%，个中，悉数来自芯片设计买卖的有8家；占比50%-100%的有15家；二者合计23家，占31家上市公司的74.2%。也就是说，快要8成自我定位为以芯片设计为主业的上市公司，其芯片买卖收入占营收的比重都跨越50%。

剩下8家上市公司中，有3家芯片买卖收入跨越30%，3家跨越10%，如许的收入组成，也可认为芯片买卖是其主业之一。

剩下的2家上市公司是晓程科技与纳思达。二者芯片买卖收入占营收的情形相似，占比都不到3%，但晓程科技买卖成长的出力点明确是太阳能发电和智能电表买卖，芯片只是其配套财富（表1）。

纳思达事实是不是一家以芯片设计为主业的公司？谜底已经非常清楚。

与行业进步水平差距日益扩大

纳思达生产的芯片，一部门对外发卖，一部门自用。2017-2019年，纳思达芯片买卖板块实现收入离别为14.1亿元、14.04亿元、12.97亿元（估计为对外发卖和自用之和），整体呈下降趋势，毛利率和对外发卖比例也逐年降低。这似乎意味着纳思达芯片买卖的市场竞争力盘桓并有所下滑（表2）。

不光如斯，与国内集成电路（IC）芯片设计类的进步企业比拟，纳思达的差距也是日益扩大。

2017-2019年，中国十大IC设计企业的入围门槛（营业收入）离别是18.3亿元、30亿元、48亿元，逐年提高。

在规模扩张的同时，IC设计行业的集中度也在络续提高。前十大IC设计公司收入之和占行业总收入的比重，从2017年的41.66%提高至2019年的50.1%（表3）。集中度络续提高，意味着行业整合已拉开序幕。

在如许的配景下，纳思达的成长似乎有些滞后。2017-2019年，纳思达芯片买卖板块实现的收入较入围门槛离别相差约4亿元、16亿元、26亿元，差距越来越大。纳思达芯片买卖收入逐年下降的走势，也与华为海思、韦尔股份、紫光展锐、豪威科技等行业领头企业的成长趋势截然相反。

与前述31家A股芯片设计类上市公司比拟，纳思达的成长也是掉队的。31家上市公司2017年的芯片买卖收入之和约235亿元，2019年约438亿元，3年平均增进率为28.88%，但同期纳思达的收入反而鄙人降，年均降低9.03%。

是以，从同业业对照来看，2017年前，纳思达在芯片设计范畴尚且具备必然的影响力（发卖收入接近昔时十大IC设计企业的入围门槛）。但近两年，跟着同业的快速成长，纳思达的影响力和行业地位慢慢降低，发卖收入也随之逐年降低，芯片买卖越来越像是打印机买卖的配套财富。

不外，纳思达成长芯片买卖的决心非常大，其对准物联网，发力MCU（Microcontroller Unit，微掌握单元，又称单片机）芯片。

成长MCU胜算几许？

MCU芯片的应用局限非常广，几乎无处不在，小到电子表、手环、手机、各类卡片，大到冰箱、空调等家电，以及汽车、各类工业主动化设备等，都能用到。固然MCU芯片几乎笼盖了现代生活的方方面面，但其手艺含量有高有低。MCU并不是高端芯片的代名词。

成长至今，MCU芯片财富链非常成熟，行业款式已经成型，欧美、..和中国..厂商经由早期手艺先发优势，主导着全球MCU市场，形成鼎足之势之势。而且从2015年起头，为争夺市场份额，结构物联网，MCU首要厂商之间发生了数起大规模并购，好比恩智浦以118亿美元收购飞思卡尔、英飞凌以100亿美元收购赛普拉斯等，行业集中度进一步提高。今朝，全球前十大MCU厂商中，没有一家中国当地公司。

中国市场的近况是中低端MCU芯片市场已经饱和，竞争非常残暴，但高端的芯片，好比工业掌握芯片等，高度依靠进口。从市场款式来看，前10大供给商中，中国当地企业只有中颖电子、兆易立异两家，二者市场份额合计不足5%，中高端市场被瑞萨电子、飞思卡尔、意法半导体等境外厂商紧紧主导（图3）。

图3：2019年中国MCU芯片市场款式

数据起原：《MCU芯片市场研究》

诸多国内企业正在起劲实现国产替代，以图改变这一局势。这方面的领先企业有华为海思、兆易立异、北京君正等公司。

纳思达也决心介入个中，其结果若何呢？这能够从纳思达每颗芯片所实现的发卖收入来剖析。

2019年，纳思达芯片出货总量约3.73亿颗，同比增进15%。个中，32位“高端”MCU芯片出货2.13亿颗，同比增进188%，并占芯片出货量的57%以上。2019年，纳思达芯片买卖板块实现收入12.97亿元，折算到每颗芯片的售价约3.47元。

据..半导体协会统计，2019 年全球芯片发卖总量为 9320 亿颗，平均每颗芯片售价为 0.442 美元，折合3.13元人民币。也就是说，纳思达所生产芯片的售价水平仅比全球芯片平均售价水平高10.86%，如许的价钱，很难说是高端产物。

以打印机SoC和NFC等消费型芯片为主，靠走量取胜的纳思达能在新的范畴获得冲破么？

不管最终究竟若何，如今的纳思达似乎更能够被界说为：一家配套打印机及周边芯片买卖，并试图在MCU高端芯片范畴有所成长的打印机制造商。

从近年并购看，纳思达的落子也着重于打印机买卖范畴。

高歌大进的并购

凭据笔者统计，自2015年借壳上市后，纳思达的资源运作项目多达24起（表4），涉及金额约340亿元。

就340亿元的生意金额来看，最大的部门当属打印机买卖方面的收购，金额199.1亿元，占比58.6%；其次是收购利盟时，应美国外国投资..（CFIUS）要求，剥离利盟软件买卖（ES）所发生的13.2亿美元（折合人民币90.38亿元）生意，占比26.7%；第三是耗材相关项目的投资，金额40.48亿元，占比11.9%。三者之和达到97.2%。

至于芯片买卖，纳思达的运作非常有限，金额仅8.6亿元，并且大部门生意是环绕珠海盈芯这个..，在几家关系方之间转手，不光没有太多增量，并且还引起市场争议。好比纳思达承诺以不低于7亿元估值水平，收购或将来分5年收购珠海盈芯其他股东所持悉数股权等。

从纳思达资源运作情形来看，其对芯片买卖的存眷水平对照低，这与其芯片设计类公司的定位不太相符。

从运作的结果来看，纳思达固然经由大手笔的运作快速做大，但因为在并购中运用了极高的杠杆、支付较高的溢价，造成其需要充沛的时间消化并购功效，尤其是并购利盟的功效。

多管齐下，化解债务压力

纳斯达诸多收购中，金额最大的项目是其在2016年结合太盟投资、朔达投资收购利盟100%股权。这起收购在其时曾引起惊动。

具体来看，纳思达收购利盟动用资金37.2亿美元（折合约256亿元人民币），个中股权收购资金27亿美元，债务置换资金10.2亿美元（与40.44亿美元企业价格存在3.24亿美元差距，首要原因或者是有部门债务无需置换）。

纳思达首要从以下四个渠道筹集收购资金：

一是约1亿美元的自有资金；

二是依靠其股东赛纳科技供应的约6.8亿美元股东乞贷，赛纳科技的资金首要是经由刊行可交流债（Exchangeable Bonds，EB）筹集；

三是银团贷款22.02亿美元；

四是太盟投资、朔达投资（简称“结合投资者”）离别出资6.52亿美元、0.89亿美元，合计7.41亿美元。

但太盟投资和朔达投资的投资并不是完全意义上的股权资金。

好比，二者与纳思达商定，结合投资者有官僚求纳思达在完成收购后3年内（2017-2019年），收购其在Ninestar Holdings（收购利牛耳体）所持的48.82%权益，且纳思达不克拒绝。在收购价钱上，纳思达应积极合营利盟的估值不低于其13倍PE值和10倍EBITDA值中的较高者。

若是3年内没有完成收购，纳思达应该在收购完成后的第3-6年（2019-2022年），按10%的年化收益率，收购结合投资者在Ninestar Holdings的权益。纳思达收购的体式，能够是现金，也能够是其增发的股份。

三方还进一步商定，若是纳思达不克按既定的条目回购股权，将触发领售权条目，即太盟投资、朔达投资在向第三方出售股权时，纳思达将不得不按照同样的价钱与前提追随出售，从而失去对利盟的掌握权。

综合来看，纳思达收购利盟时使用的自有资金很少，收购资金大量是债务性资金。

收购前，截止2015岁尾，纳思达总资产31.2亿元，欠债11.7亿元，归母净利润仅2.8亿元；收购时，截止2016年9月，利盟吃亏5600万美元。两家公司的财务状况都不睬想，承担近40亿美元债务将面临极大的压力。

为了偿这笔巨款，纳思达制订了具体的还款规划。纳思达规划在2022年前了偿约90亿元乞贷，2022年后了偿约70亿元，合计160亿元。在2022年前了偿的90亿元乞贷中，重点是了偿88.5亿元银团贷款和应付债券，只了偿股东和结合投资者1.5亿元（表5）。

纳思达的偿债规划包含了非常雄厚的信息，好比不必悉数了偿因并购发生的256亿元乞贷，规划保留部门乞贷作为资金周转，以施展财务杠杆感化；赛纳科技、太盟投资、朔达投资3家绑缚处理，2022年前了偿部门乞贷，剩下部门若何处理，将在2022年，也就是完成对利盟收购后的第六年再行协商等。

实际上，纳思达的偿债情形远好于其规划。

截止2019岁尾，纳思达有息债务122亿元，较2016岁尾的260亿元，削减138亿元。纳思达首要依靠三方面办法实现这一结果。

一是将出售利盟ES买卖所获得的13.2亿美元（折合约90亿元人民币）用于了偿债务。

纳思达收购利盟时，为获得CFIUS审查经由，赞成将利盟的ES买卖予以剥离出售。2017年，纳思达将此项买卖以13.2亿美元价钱出售给美国PE机构Thoma Bravo，并将所得了偿了9亿美元银团贷款和4亿美元股东、结合投资者乞贷，个中了偿赛纳科技约2亿美元（折合13.6亿元人民币）。仅此一项，就超前完成了2022年前的偿债规划。

二是当局退税。2017-2018年，纳思达离别收到退税款2.23亿元、9.46亿元，二者合计11.69亿元。

三是成本掌握。2017-2019年，纳思达经营运动发生的现金流入离别是234.11亿元、224.15亿元和233.69亿元，不同不大。但同期，经营运动发生的现金流出离别是230.18亿元、202.56亿元、207.07亿元，2018-2019年的现金流出累计削减近60亿元。这首要得益于人工等各类成本费用的掌握，所节余的现金被用于了偿债务。

从上述情形来看，截止今朝，纳思达的债务问题已获得部门解决。对于现存122亿元债务的组成，笔者判断或者大略是：股东赛纳科技乞贷约30亿元、结合投资者的债务约30亿元，以及银团贷款约60亿元。

受益于债务问题的缓解，2018年纳思达实现利润7.62亿元，较2017年吃亏29.71亿元，增加盈利约37亿元，个中因财务费用削减就进献了约12亿元利润。2018-2019年，纳思达的EBITDA也离别达到了29.7亿元、37.2亿元。

偿债逻辑和背后的赢家

纳思达偿债固然取得阶段性功效，但过程却并不轻松，要害的原因在于两方面，一是收购时利盟的盈利状况并不乐观，纳思达收购后可否改善其盈利示意，存在不确定性，由此需要高度正视债务接续工作；二是赛纳科技供应乞贷的资金起原首要是经由刊行EB解决，若是纳思达股价示意欠安，赛纳科技有或者要花消巨资赎回EB，从而激发债务危机。

纳思达要确保顺利偿债，或需容身两点——盈利和股价。纳思达和利盟的经营状况必需健康或有改善迹象，能撑持债务本息了偿和债务接续；纳思达的股价稳健，以有利于其股东赛纳科技可交流债的平安，好比顺利换股；以及赛纳科技经由络续发债、股权质押等体式持续供应乞贷，直至纳思达清偿完毕。同时，稳健的股价，也能吸引太盟投资、朔达投资选择以换股体式退出。

就盈利而言，纳思达近3年业绩示意不错，从2017年吃亏29.62亿元，到2018-2019年离别盈利8.04亿元、11.71亿元，实现扭亏为盈；毛利率也从26.59%攀升至35.53%。就打印机板块买卖而言，2017-2019年收入逐年提高，离别是140.73亿元、157.71亿元、168.03亿元，毛利率近两年连结在35%摆布。

跟着盈利的改善，纳思达的资产欠债率也从2016年的91.55%下降至2019年的74.64%，4年时间降低了16.91%。

值得注重的是，截止2016岁尾，纳思达资产规模达526.78亿元，欠债482.27亿元，体量对照宏大。其资产欠债率能在4年内快速下降，除了有盈利撑持外，美国税改的政策盈余也起到要害感化。

2017年12月，美国经由税改法案。新的法案不光把利盟适用的联邦税率从35%下调至21%，并且还使利盟具备了消化以前年度储蓄的递延所得税欠债的能力（今后要交的税能够不交）。

截止2017年9月底，纳思达递延所得税欠债为71.64亿元。凭据新的法案进行调整后，到2017岁尾，纳思达的递延所得税欠债只剩下18.51亿元，削减约53亿元。凭据管帐恒等式，纳思达响应调减商誉、递延所得税资产等资产科目，调减约20亿元（递延所得税欠债削减，企业公允价格随之提高，商誉响应削减），同时调增资源公积等权益科目，调增约33亿元。纳思达的资产欠债率也就从2017年9月底的91.15%快速下降至岁尾的79.87%。

尽管如斯，纳思达仍有隐忧。

纳思达最大的隐忧在于商誉和无形资产余额过高。截止2019岁尾，纳思达378.19亿元总资产中，商誉为130.22亿元，无形资产为71.54亿元，二者合计201.76亿元，占比跨越50%。这两项资产首要是收购利盟而来。

扣除这两项资产后，纳思达的资产只有176.43亿元，低于282.29亿元欠债。可见，利盟经营状况的利害，将直接决意纳思达的“生死”。

纳思达在2016年完成对利盟的收购后，利盟一向处于吃亏状况，直至2019年刚刚扭亏为盈，实现1亿元净利润。但相较于其179.6亿元发卖收入而言，1亿元的净利润显得极为菲薄，足见利盟的盈利能力和根蒂还对照懦弱。

除此之外，纳思达的经营数据有一个疑点——芯片买卖异乎平常的高毛利率。

纳思达的芯片买卖，无论是对外发卖部门，照样整体，都有着不菲的、远超大多数同业的毛利率水平。好比2017-2019年，其对外发卖的芯片毛利率离别为81.35%、82.26%、70.24%，高于大多数同类上市公司41.88%的行业毛利率。能与纳思达盈利能力相媲美的只有澜起科技、景嘉微、睿创微纳3家上市公司，个中后两家上市公司具有..配景。

如前文所述，纳思达每颗芯片的平均售价是3.47元，仅凌驾3.13元/颗的全球市场平均售价10.86%。作为对比，澜起科技2019年发卖内存接口芯片0.81亿颗，实现收入17.21亿元，每颗芯片平均售价为21.33元，是全球市场平均售价的6.8倍。

两比拟较，纳思达是若何取得远优于大多数同业的毛利率水平？是成本归集的原因，照样尚有他因？

然而，在“喜忧各半”的业绩下，纳思达的股价示意却十分“抢眼”。

收购利盟前，纳思达股价最高曾达到42.31元/股（2015年6月15日收盘价）。经由2015年每10股转增7.5股后，截止今朝，纳思达的股价最高达到49.58元/股（2020年2月6日收盘价），复权价为86.77元/股，上涨一倍有余。

在股价上涨的刺激下，赛纳科技刊行可交流公司债券的工作也得以顺利进行。

2015年至今，赛纳科技共刊行了3次共6只EB，2015、2016、2019年均刊行2只EB，离别募集10亿元、60亿、30亿，合计100亿元。这100亿元资金，对于纳思达完成收购利盟，以及收购后的资金接续起到对照主要的感化。

与此同时，赛纳科技抓住股价整体上涨的机会，从2018年起接连减持0.76亿股，大约获得20亿元摆布资金（表6）。

在此根蒂上，赛纳科技还质押了2.16亿股纳思达股份。若是按照当前30元/股摆布股价、5折质押率较量，赛纳科技可获得资金约32亿元。

赛纳科技经由刊行EB、减持股份、质押股份，合计获得资金约152亿元。

赛纳科技是若何使用这笔巨额资金的呢？笔者判断或者用在四个方面：赎回60亿元EB，向纳思达供应乞贷30亿元，破费约3亿元增持0.11亿股，以及59亿元自用，好比向赛纳科技股东分红（考虑到乞贷利息等资金成本，实际所得或者稍低于59亿元）等。

对于刊行在外的40亿元EB，赛纳科技接纳换股体式予以赎回（表7）。

经由上述减持、换股等把持，赛纳科技在纳思达的持股数由6.95亿股下降至4.5亿股。尽管如斯，赛纳科技的持股比例仍为42.32%，依旧是纳思达第一大股东。赛纳科技依靠纳思达“喜忧各半”的业绩以及较好的股价示意，已然成为背后最大的赢家。

但赛纳科技仍然面临较大的风险：纳思达还有120多亿元的债务需要了偿或许接续。在利盟经营状况获得基本好转前，若何确保不显现债务危机，成为赛纳科技和纳思达首要考虑的问题。

未竟的游戏

问题的解决应有赖于两方面。

一是持续提高利盟的盈利能力，尤其是在成本掌握和市场开发上取得新进展。

二是纳思达的资源市场示意。若是纳思达股价稳健上涨，将极有利于解决纳思达的债务问题，好比能够接纳非公斥地行的体式，收购太盟投资、朔达投资在利盟持有的权益；或许以非公斥地行体式募集资金，再了偿债务等。

要实现这一目的，除了改善自身业绩之外，赛纳科技和纳思达还需要多方“加持”，大基金的承认，从而强化“芯片”概念，或是要素之一。

当前纳思达正在开展引入计谋投资者工作，计谋投资者是何方“神圣”，市场布满猜测，核心集中在是否为大基金，纳思达对此讳莫如深。笔者判断，大基金作为纳思达计谋投资者显现的概率或者并不大，原因在于三方面。

其一，大基金的二期投资重点和偏向首要聚焦于半导体设备和材料应用范畴，从纳思达所处的打印机、耗材、芯片范畴以及其行业地位等看，恐非其幻想的计谋投资标的。

至于芯片范畴的投资，大基金或倾向于搀扶龙头企业，好比2020年5月，大基金对芯片行业领先企业紫光展锐增资22.5亿元等。

其二，大基金已起头减持纳思达。大基金在2015年认购了纳思达2440万股，经转增，持股数达到4270万股。

2018年锁按期到期后，大基金即起头减持，在2019年减持了1063万股。加之其时大基金的投资成本为11.76元/股，此时纳思达即使按当前30元/股的价钱打8折刊行，大基金的认购成本也将达到24元/股摆布，不再是最优成本。

其三，对打印机买卖的判断或许存在差别。中国半导体企业开展跨境并购时，一样会有各类性质、专注于半导体财富并购的基金列入，好比大基金曾协助长电科技收购星科金朋、武岳峰资源收购ISSI等。但对于纳思达并购利盟，这类专项基金的乐趣似乎不大。更况且，已经非常成熟的打印机市场款式将若何演变，利盟将来的业绩是否会是以有大的升沉，都存在相当高的不确定性。

纳思达引进计谋投资者的工作还在紧锣密鼓开展之中。若是引进成功，将有助于增加其债务了偿能力。若是这家计谋投资者照样一家半导体行业的领先企业，或是有名的专业投资机构，对纳思达而言，更是“喜上加喜”。

能够预见的是，对于一家擅长资源运作的公司而言，在引进计谋投资者之外，纳思达还有诸多选项可用于化解债务压力，好比将芯片买卖分拆上市、实施多地上市等。但对于芯片买卖来说，并无更多取巧的途径，唯有踏扎实实打根蒂，无论互联网脑筋，照样资源运作，都难有奇效。