两天两百亿资金过手蔚来汽车大跌 投行预计股价还将挫45% | 公司汇

从较老牌东风汽车还高出30亿美元的市值到数日内蒸发34%，炒高者卖空者狂欢背后，该公司的前景依旧不明
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《投资时报》记者  王宏

“Leave money on the table”，来自华尔街的古老告诫显然令急欲赴美上市的多家中国企业心领神会。故意或被迫压低的估值，大笔被锁定无法即刻交易的股份，一切都铺垫完毕。Camera！

美东时间9月13日，登陆纽交所第二日的蔚来汽车（NIO.N）以6.62美元/ADS高开，盘中一度暴涨75.76%，最终以11.6美元/ADS收盘，总市值达到119亿美元，较发行时的市值增加了54.89亿美元。意味着什么？这家成立不足四年企业的市值已高出诞生于1969年有着“二汽”头衔的东风集团股份（0489.HK）逾30亿美元。

同一日，上市不久的拼多多（PDD.O）股价最高涨幅达到30.03%至30.48美元/ADS，最终收盘时市值来到331.96亿美元。与较其提前四年上市的京东（JD.O）相比，也不过落后30亿美元。

9月14日，针对三四线城市的内容资讯..趣头条（QTT.O）首日挂牌纳斯达克，盘中股价最高上涨至128.14美元/ADS，总市值一夜增长25.74亿美元（约合176.63亿元人民币），这相当于一个华策影视（300133.SZ）的市值。

上述几只新股的表现，被部分市场人士解读为美股正“重新审视中概股价值”，特别是在《华尔街日报》有关美国正提出与中国在未来几周进行新一轮贸易谈判，将双边经济磋商带回正轨的利好消息传出后。

当然，如果暴涨只持续一两日并不能算作价值重新发现，反倒更让人联想起昔日那只中概“妖股”稳盛金融（WINS.O）。该公司的股价在2017年2月1日一度达到465美元，但短短四个月后便蒸发95.74%。而目前，其57.65美元/ADS的价格对应的是成交量与换手率均为“0”的死寂，以及“可卖空”的特别标注。

稳盛金融股价过山车式的表现曾获得监管机构“强制停牌”的特殊对待。中国俗话说“寡人有疾，寡人不孤”，9月14日，经历前一日暴涨后的蔚来汽车“承接上书”盘中一度跌落20%，且因跌幅过大触发熔断机制而两次暂停交易，至收盘股价下跌14.66%至9.9美元。

雪球一旦向下滚动便无人可以抵挡。至美东时间9月18日，蔚来汽车以跌9.65%至7.68美元/ADS收盘，78.8亿美元的市值较5日前已蒸发34%。至于趣头条和拼多多，也分别回落了54.6%及24.5%。

Welcome to real world，欢迎回到现实世界。

资金交易金额超100亿

蔚来汽车是继特斯拉后第二个在美国进行IPO的大型电动汽车制造商，也是美股中国电动汽车制造商第一股。不仅上市后的股价走势引人关注，事实上其上市前的估值也已出现大幅波动。

据悉，蔚来汽车上市前共经历四轮大型融资，投资股东包括腾讯、高瓴资本、顺为资本、百度资本、红杉资本、联想集团、IDG等知名投资机构。前后共募资23.5亿美元（约合160.85亿元人民币）。

其中，最后一轮融资时间为2017年11月，蔚来汽车向43位投资人募资11.43亿美元，每股作价5.35美元，投后估值为47亿美元。请记住这个价格，因为它往往意味着两重含义，即先期投资者对于上市后股价的心中底线以及设置隐性安全边界的估值预判。有意味的是，蔚来汽车上市首日一度破发的最低价正是5.35美元。

就在上市前两个月，这位资本宠儿一度传出最终估值为370亿美元。但就在两次递交的招股书中，蔚来汽车却主动将募资额从18亿美元调整至15.18亿美元，公司相应估值也从112.5亿美元下降至94.88亿美元。

最终上市时，蔚来汽车发行价定为6.26美元/ADS，融资额缩水至10亿美元，估值再次减少至64亿美元，距其最先的估值版本亿缩水已超过300亿美元。

估值的巨额缩水，也让这家造车新势力从“中国版的特斯拉”，变成了一只规模不大的中概股。至上市时，蔚来汽车总发行1.6亿股ADS，占公司总股本的15.59%。

业内人士表示，蔚来汽车发行规模较小，市面上流通股票更少，这自然对“炒家”有利，而对冲机构更便以其“put option”做空谋利。

不妨盘复一下股价变化最大的13日和14日两个交易日。两天内，蔚来汽车股票成交量分别为1.56亿股和1.72亿股，按照均价9.36美元和11.4美元计算，参与蔚来汽车股票交易的资金分别达到14.6亿美元（约合100.13亿元）和19.6亿美元（约合134.44亿元）。

而其挂牌上市的第一个交易日，成交量仅为6675万股。截至9月18日，蔚来汽车股价已连续三日下跌，成交量仅为4183万股，4.04%的换手率亦进一步萎缩。同一天，趣头条和拼多多的换手率则分别为2.88%和0.16%。

投行给出4.2美元目标价

股价暴涨后，美国精品投行Bernstein曾对蔚来汽车给出一份看空报告——这亦是目前为止华尔街方面唯一对该公司表达观点的机构。该投行在报告中表示，蔚来汽车对资金需求巨大。预计2018年其经营活动现金流出将达到109亿元，到2020年仍然高达90亿元，至2025年都无法实现正向经营性现金流。

此前曾有分析师称，按照目前的财务情况，蔚来汽车每年销售约10万辆才能实现盈亏平衡，但Bernstein预计虽然中国新能源汽车市场渗透率不断提升，但到2020年蔚来汽车销售只会达到5万辆。

基于其财务数据，Bernstein给出了蔚来汽车“跑输大市”的评级，并将目标价定为4.2美元，低于其6.26美元的发行价。参照9月19日蔚来汽车7.68美元/ADS的收盘价，则意味着其股价还将继续下挫45.31%。

实际上，尽管蔚来汽车借助江淮汽车（600418.SH）生产整车确实实现了“轻资产化”，但其成本仍然高企。该公司官网公布的ES8创世版定价为54.8万元左右，从招股书中公布的销售数据来看，2018年上半年销售的100辆ES8销售均价为44.4万元，而每辆车的成本则达到186万元。

一位知情人士透露，目前蔚来汽车为每一位购车者配置的服务团队多达十人。而一旦车辆出现问题，则承诺客户可暂时以“奔驰”等豪华级别车辆暂时代步，这无疑大幅增加其运营成本。

交付新能源汽车“越卖越亏”，蔚来汽车资金紧张的状况还在加剧。2016年至2017年，蔚来汽车经营活动现金净流出22.02亿元和45.75亿元，至2018上半年，其经营活动现金净流出36.35亿元，投资活动现金净流出11.54亿元，融资活动现金仅流入18.98亿元。别忘了，该公司最终将会如特斯拉一般，成立隶属于自己的制造厂，而这显然又是一笔不菲开支。

某种意义上，美国股市募集约10亿美元，恰是未来两年蔚来汽车的“fuck you money”。只是，这笔“过冬裸钱”能让它熬到下一个春天吗？