中国金融市场七大不安人民币压力背后的“原罪”挑战

8月11日，中国金融四十人论坛（CF40）在黑龙省伊春市举办“第二届中国金融四十人伊春论坛”，聚焦“金融开放与人民币国际化”。CF40学术顾问、中国社科院原常务副院长余永定发表主题演讲。

余永定在演讲中谈到了三点，关于金融开放的问题，他认为，中国在加入WTO的庄严承诺是五年内取消现在的任何非审慎性措施，只要跟审慎管理无关的限制都要取消，包括所有制，包括外国金融机构的法律形式。并且他认为没有必要担心开放金融服务业会导致资本外逃等，因为金融开放和资本项目自由化是完全不同的概念。

余永定强调对资本跨境流动管理不能放松，对外汇市场停止常态化干预的政策应该继续坚持。因为目前在中国金融市场出现了6个令人不安的因素。

余永定认为，上述这六个因素加在一起，一定会对人民币汇率产生下行压力，而人民币汇率下行压力会强化贬值预期，这七个因素加在一起，我觉得我们或许应该对出现新一轮的资本外流和人民币贬值做好准备，可能不会发生，但是我们应该防患于未然。

关于人民币国际化的经验和教训，余永定谈到，人民币国际化和资本项目自由化是有一定时序的，首先动汇率，然后是资本项目自由化，这个时候人民币才成为国际储备货币，可以使用，但还不是完全资本项目自由化，你必须在这个方向努力，最后才能实现人民币国际化。我们不应该把人民币国际化作为倒逼资本项目自由化的手段。我们应该继续深化和改革，在这个基础之上来推进资本项目自由化。

以下是演讲全文实录：

余永定：我这是命题作文，“金融开放和人民币国际化”，我想讲五点，现在减为三点。

第一个问题，关于金融开放的问题。金融开放是中国加入WTO的庄严承诺，和中美贸易战也有关系，原来我对这一点并不是特别清楚，后来我仔细阅读了《..加入WTO协议书的附件表》，..服务贸易具体承诺减让表，这在网上可以查。在这个减让表中中国承诺2001年加入WTO五年内，也就是2006年，中国应该取消现在的限制所有权经营及外国金融机构法律形式的任何非审慎性措施，简单说就是，加入WTO之后，五年内取消现在的任何非审慎性措施。只要跟审慎管理无关的限制都要取消，包括所有制，包括外国金融机构的法律形式。所以说当时的承诺是非常清楚。

在今年博鳌论坛上，我们国家领导人再一次宣布中国要进一步实现金融开放，实际上确确实实就是履行我们早已做出的承诺。而且过去的经验也证明了，开放金融业并不会对中国的金融业造成严重的冲击。相反，金融开放引入竞争，有助于提高中国的金融服务水平。

有些人担心，我们开放金融服务业会导致资本外逃等等，我觉得这是没必要的。因为金融开放和资本项目自由化是两个完全不同的概念。金融服务业开放是属于贸易范畴的事，是WTO管的事情。资本项目自由化是属于资本跨境流动，是IMF管辖范围的事，不能把这两者混为一谈。尽管外资银行在中国的活动不受限制，但是它也应该和所有经营机构一样，接受对于跨境资本流动的管理，比如说它并不能随意的把人民币换成美元汇出，也不能随意的把美元换成人民币来购买中国金融资产。总而言之，要接受我们对外汇的管理，要接受对跨境资本流动的管理，所以我们不必担心，金融服务业的开放会导致资本外逃，这是第一个观点。

我想强调第二点，我们对资本跨境流动管理不能放松，对外汇市场停止常态化干预的政策应该继续坚持，前一段我们一直是这么做的。为什么现在我想强调这一点呢？因为在目前中国金融市场上出现了一些令人不安的因素。比如说P2P泡沫的崩溃，又如现在市场上房地产泡沫会不会崩溃，心存疑虑。第三，中国经济下半年很可能会减速。第四，中美贸易战对中国经济和市场信心会产生消极影响。第五，中美货币政策正在发生分化。美国将继续执行退出量化宽松，联邦基金利率会进一步上升，虽然特朗普在施加压力。第六，新兴国家市场出现金融危机。

虽然还不是全面的，但在相当程度上比如印尼和土耳其，现在的金融形势非常严峻，特别是土耳其。在这两天形势格外紧张，昨天下跌了27%，在这之前下跌了38%。由于里拉的下跌，俄罗斯的卢布、欧元也下跌。投行界昨天在谈论，会不会重复某种程度的东南亚金融危机。在东南亚金融危机所谓的羊群效应，这种效应有可能会影响中国。

上述这六个因素加在一起，一定会对人民币汇率产生下行压力，而人民币汇率下行压力会强化贬值预期，这七个因素加在一起，我觉得我们或许应该对出现新一轮的资本外流和人民币贬值做好准备，可能不会发生，但是我们应该防患于未然。

具体说，我们应该仔细检查一下，就是还存在不存在资本大规模流出的可能渠道，比如对各种“通”，证券通、沪港通、深港通等等，它的额度渠道管理还是要坚持的。还有原来没有想到流出漏洞存在。还有数字货币是否也会成为资本外逃的新的工具。资本跨境流动管理是常态化，我们实际上做得已经不错而且相当成熟，在《中国金融开放的下半场》这本书中有非常相当详细的描述。我们不要临时抱佛脚，出了事才加强资本管制，反倒加速资本外逃。现在市场基本还是稳定，这个时候我们应该仔细看一看，有没有什么漏洞？如果有的话，我们及早把它堵上。汇率问题上我希望是这样的，这是我个人的看法。

央行应该坚持不进行常态化干预，即便现在面临这样的问题。现在市场对于破7的问题非常关注，我觉得7跟6.9没什么区别。大家执着于某一个特定的数字是非理性的，央行设法使市场理性起来。怎么办？我觉得是加强沟通。前一段提高远期的准备金20%，市场帮了一下子，刚才有记者问我，这个是不是造成市场恐慌，慌了一下现在又不慌了当时那么做是没有问题，我们不要等到事情真来了再加强资本管制。对于汇率问题，我觉得央行似乎可以向市场发一个信息，保7不是我们的目标，我们没有任何一个汇率目标要保，我们需要判断的是中国会不会出现汇率大幅度的贬值，我觉得这是不可能发生或者基本不可能发生的。

刚才我讲了，土耳其里拉大幅度贬值，据我了解，它之所以大幅度贬值有一个非常重要的原因是什么呢？它需要借新债还旧债。外债占GDP的比例大概有20%多，我还没有进一步查这个数字，非常高。这样一种形势，中国根本不存在。由于它扣押了美国的一个神父，美国对他实行制裁，关税提高一倍，政治上他也非常不稳，所以产生市场恐慌，出现了里拉大幅度贬值情况，中国完全不具备这样一种情况。所以我认为确确实实可能会出现某种压力。但是如果央行不干预，人民币汇率贬值幅度不会太大。

在2015、2016年的时候，大家认为破7指日可待，但是它没破，反倒出现了2017年出现了逐渐升值的过程，汇率是非常难以估计的。我建议央行加强市场沟通，我们不打算干预。通过市场的沟通可以使市场安稳下来。这一轮汇率贬值过程中，如果发生了，而我们又不干预，国际收支和汇率自动实现了平衡，我们就可以说，我们真的在这一次实现了由过去的浮动管理也好或者是所谓的爬行浮动到了真正的自由浮动。这样就可以说汇率体系的改革，汇率制度的改革，可能在润物细无声的过程中完成了，我觉得这将是非常伟大的成绩，希望央行能够沉住气，告诉市场我不打算保7。

另外简单讲一下人民币国际化的经验教训。周行长在2009年提出超主权货币的主张，我是非常积极支持的，而且非常有幸参加了由联合国代表大会主席特别设立的国际货币体系改革..，这个..在一定程度上是笼罩在..思想之下，一直强调用SDR取代美元，成为国际主流货币，而且大家都是按这个方向努力的。

非常遗憾的是，美国强烈反对，我们中国自己也不积极支持，外交部发言人说，..这个主张是他自己的主张，我们这个..也非常泄气，最后这个事情就不了了之了，当初面对金融危机，我们中国人提出了用SDR来代替美元，未来作为国际货币储备，我认为中国当初唯一在世界上造成最大影响的政策主张。当这个主张行不通，大家不支持，提出人民币国际化是合乎逻辑是自然的过程。人民币国际化作为我们的一个努力目标也是完全正确，我也是非常支持的。问题是我们可能对人民币国际化进程的长期性、复杂性低估了。在推进人民币国际化过程中，指标或者地方层层加码的事情都出现过，这跟我们国家很多政策都是一样，方向对，动员起来了，然后层层加码，这样造成了一些适得其反的结果。在这个过程中我觉得有一个非常重要的事情，人民币国际化、资本项目自由化，汇率浮动，考虑不是很周全。

根据经济理论，应该看到它是有一定时序的，首先动汇率，然后是资本项目自由化，这个时候人民币才成为国际储备货币，可以使用，但还不是完全资本项目自由化，你必须在这个方向努力，最后才能实现人民币国际化。我们在时序上是有些问题。我这里特别提到一点，不应该把人民币国际化作为倒逼资本项目自由化的手段，过去很多学者包括政府官员都希望解决资本跨境流动的问题，但是又担心我们提出这个问题得不到领导的支持，我们就推人民币国际化，这样来倒逼。我觉得这样一种策略或者政治策略造成了很多问题。我们继续深化和改革，在这个基础之上来推进资本项目自由化。

如果我们不能解决所谓“原罪”问题、产权保护问题这些根本性的问题，那我们就根本无法完全实现资本项目的自由化，我们也就无法真正实现人民币国际化。有些人说，我们实现资本项目自由化，让大家用脚投票，我觉得这在中国是不适应的。用脚投票的方法是不能推进改革的，我们必须直面改革，投入改革“攻坚战”。我们必须面对这个问题，希望通过迂回曲折方法来解决这个问题，不但解决不了问题，而且会造成许多新问题。

现在确实像周行长刚才说的，进一步推进人民币国际化是有必要的，而且出现了许多新的可能性。比如特朗普现在挥舞制裁的大棒，对俄罗斯、伊朗进行制裁。在这种情况下，就给我们提供了推进人民币国际化的机会。比如伊朗有这么多石油，中国在伊朗有很多的利益，美国把伊朗从SWIFT和CHIPS系统剔除，他们没法结算，我们建议伊朗用人民币结算，这就可以推进人民币国际化，我们要抓住机会。

中国现在资本输出形成规模，这也为人民币国际化的推进创造了很好的条件。由于时间关系，我就不展开了。

还有一个，跟国际投行的交流，他们都普遍有一种分散资产的强烈意愿，所以他们愿意购买中国金融资产，这个也为我们推进人民币国际化创造了良好的条件。

总而言之，人民币国际化是中国真正成为世界强国的条件和标志，只要我们尊重市场，按市场规律办事，并善于抓住时机，假以时日，人民币国际化必然能够取得基础更为牢靠的可持续的进展。谢谢！