美联储降息警示全球经济增长和货币政策不确定性上升

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全球经济处在分歧平常的末周期情况 [转载出处：www.ii77.com]

美联储降息引领全球进入降息通道

世界经济进入后危机时代

美联储降息警示全球经济增进

和泉币政策不确定性上升

文/朱民

2019年7月31日，美联储降息25个基点， 全球市场回响反常且激烈，降息后一连两天欧美股市一反老例大幅下跌，并激发全球股市下跌。

美国国债也一反老例下跌，跌幅达5％，国债利差倒挂加大。反映出市场对美国经济前景并不看好，对美联储泉币政策缺乏决心，一时间全球热议纷纷。

我认为，一方面，美联储降息警示全球经济增进和泉币政策的不确定性都在上升；另一方面，美联储降息引领全球进入降息通道。两者都使全球经济金融政策和金融市场又一次处于调整阶段。

全球经济增进不确定性上升

2008年全球金融危机后，全球经济处于一个中低速增进状况。2008年全球金融危机发生后全球经济大幅下跌，仅在2010年显现较为强劲的反弹，之后经济增进起头逐渐放缓，2018年全球经济增速为3.7％，2009年至2018年的全球平均增速为3.41％，比 2000年至2007年的4.48％低1.07％，也低于危机前30年全球经济平均增进速度。

2018年全球经济增进是金融危机后10年全球经济增进的最高点。受经济周期下滑和列国前期经济刺激政策接近尾声的双重影响，全球经济增进会持续下滑，估计2019年全球经济增进将下滑到3.3％，2020年~2022年持续下降到3.2％摆布。个中蓬勃经济体增速下降显着，2000年至2007年金融危机前，蓬勃经济体平均增速为2.65％，金融危机后，2009年至2017年，蓬勃经济体平均增速1.38％，增速比拟危机前下降1.26个百分点，经济增进速度几乎放慢50％。估计2020年~2022年，蓬勃经济增进速度会持续下滑，美国经济增进放慢到1.8％摆布，欧洲经济增进持续下滑在1.3％摆布，而同期..经济增进会低于0.7％。新兴经济增进速度也从金融危机前的6.5％，下降到5％摆布。全球经济又一次进入弱增进阶段。

美国经济增进将持续下滑。本年岁首以来，美国度庭消费连结强劲且络续增进，加速美国经济，但总体外部市场需求走弱，近期美国国表里政策不确定性增加，企业审慎决议，投资支出的增进持续放缓。

美联储决意降息，其实具有先行预防的身分，揭示将来经济或者持续下滑。美联储主席鲍威尔在随后的新闻发布会透露，美联储的政策在于“以合适动作”连结经济扩张。这表明美联储已经察觉到美国经济的下滑。

我在IMF工作时代，美国是我负责督导的国度之一，我们对美国做过系统的潜在经济增进速度的研究，发现美国潜在经济增进速度为2％摆布。

受特朗普的财务减税刺激，美国2018年经济增进强劲，但美国经济增进毕竟会回落到2％的潜在增进水平，受到过度财务刺激和商业战负面影响，2020年~2022年会下跌低于2％。鲍威尔提到的“逆流”身分包罗商业摩擦、美国联邦债务上限、英国退欧；全球增进动能放缓，包罗欧洲、亚洲增进速度下降。这些身分将在将来2~3年持续存在，表明全球经济增进的不确定身分在上升。

8月1日，美国三大股指全线收跌。图/视觉中国

美联储和全球泉币政策

不确定性上升

2007年美国次级住房典质贷款问题逐渐展现，并敏捷舒展至包罗债券市场和股票市场在内的其他市场，美联储接纳紧要干涉于2007年9月18日起头降息50个基点至4.75％。跟着危机络续恶化，美联储为刺激经济拉动内需，经由9次降息后于2008年12月16日把联邦基金利率调降至0~0.25％区间，美国正式步入零利率政策时代。

美联储一向陆续着低利率直到美国经济苏醒，于2015年12月16日公布加息25个基点，美联储起头进入有序加息周期，为应对下一次危机留出政策空间。到2018年12月19日美联储公布加息25个基点，将联邦基金利率区间上调至2.25％~2.5％区间。

从2019年1月起头，美联储为应对全球经济前景恶化和经济增进面临的其他风险而做出了180度大转弯，并起头暗示将“耐烦”调整利率。6月20日，美联储维持利率不变，而点阵图则首次释放出降息旌旗。

2008年金融危机后降息同时，美联储还接纳了量化宽松的政策来缓解危机刺激经济增进，在减息的过程中，美联储起头大规模购置美国国债和当局支撑的典质贷款支撑证券(MBS)等资产，以匡助压低历久利率和刺激经济，导致美联储资产欠债表络续扩大。

自2008年岁尾到2014年10月，美联储先后推出了四轮量化宽松政策，总资产从危机前的9000亿美元扩大到4.5万亿美元。鉴于美国经济面的改善，2014年10月，美联储主席耶伦公布竣事债券购置规划，经由对本金支出和到期债券进行再投资，使资产欠债表一向连结在4.5万亿美元摆布水平。在2017年10月起头正式缩减存量资产，每月减持60亿美元上限的国债和40亿美元上限的MBS，并在12个月内以每三个月增加60亿美元国债和40亿美元MBS的速度递增，直到国债每月达到的300亿美元上限和MBS的200亿美元上限。至2019年7月31日，美联储总资产降至36000亿美元。

本次降息表明美联储从2008年全球金融危机以来的降息和升息周期戛然而止，进入一个倾向降息但更多是不确定的新阶段。

美国股市，债市和泉币市场的分歧回响，表清楚市场的疑心。固然是降息，但美联储的降息却在不经意间收紧了泉币政策，鲍威尔新闻发布会上说，此次降息是“周期中期的政策调整”，而不是一系列降息的起头。暗示此次降息是一种反常现象。市场不测，并下调了之前做的美联储或者降息次数的预期，即把已经融入价钱的美联储持续宽松政策调整为不确定，金融市场大幅回调之前的超调，股市快速下跌，国债收益率曲线进一步倒挂，美元却按划定走软。

本年5月后，我曾在分歧场合提到美联储本年降息一次是也许率事件，降息两次也或者，不会降息三次。但市场几乎一致预期美联储本年会降息三次，本次美国股市和债市不测下跌，是市场对之前订价超调的调整。 

曩昔六个月，市场方才把无风险资产订价从利率持续上扬100个基点调整到下调75个基点，鲍威尔的谈话又敏捷地再把资产订价调整至不确定的地位，市场由此波动。 

美联储降息激发的不确定性的另一方面是鲍威尔把商业不确定性列为降息的原因之一，从而把美国泉币政策与特朗普商业战的互相影响联络在一路了，这或者制造一个美联储的道德风险。

正本，美国经济是否真的需要降息也是有争议的，美国经济增进在第二季度放缓，首要是投资受特朗普商业战的影响急剧走弱，但消费增进仍然强劲。此次，美联储敏捷把泉币政策和特朗普商业政策挂钩了，美联储的中立性和公平性受到质疑， 也会影响美联储泉币政策的传导性。

鲍威尔的谈话透露，美联储将是一个随时预备好做出快速回响的央行，稀奇是在经济下行的时候。这表明美联储正式抛却危机以来执行多年的以对利率的前瞻性指引为主要内容的泉币政策，进入数据依靠和相机决议模式。这必然带来市场对美联储泉币政策的预期息争读的不合和波动。

美国潜在经济增进水平在2％摆布，这是由金融危机后美国的经济构造决意的，美联储的泉币政策无法摆布这一增进水平。美国经济增进将持续下滑，回到2％水平，时代弗成避免地超跌到低于2％水平，进展依靠泉币政策的预先动作来提拔经济增进是不实际的。

世界经济进入后危机时代

今天世界经济面临周期性和历久性身分的交错和共识，全球经济在金融危机十年后处于一个分歧平常的末周期情况。经济暖和增进、通胀率不乱在低位的情况正在显现，举止性仍然裕如，但全球不确定性上升，市场决心懦弱，商业战、英国脱欧、财务遍及懦弱、地缘政治风险急剧上升等，都每时每刻在改变市场、企业、央行以及当局的决心和决议。以此次美联储降息为标记，全球经济进入一个新的后危机阶段。不确定性和波动成为主导标记。 

美国今朝经济增进，就业水平宁通胀指数与2008年金融危机期比拟相对精巧，但债务络续攀升，股市高位运行，估值居高不下，经济示意会络续波动，如许，将来美联储的泉币政策将络续在升息和降息之间游走。美联储泉币政策的不确定性首要影响金融市场，极大地增加市场的不确定性。本次降息与2008年金融危机时代的降息又有很大的区别。2007年降息是从5.25％下调至0.25％接近零水平，此次降息将是从2.5％起头下降，降息空间十分有限。在政策随机的框架下，影响也将有限。

同时，全球金融危机以来，在列国量化宽松泉币政策下，美股和全球金融市场的举止性总体而言是宽松的。在经济暖和增进，通货膨胀率持续地位的大情况下，短期内市场的举止性将整体持续连结宽松，本次降息也表清楚美联储将持续连结举止性裕如。美联储本次降息，主导了全球央行进入降息通道，确立了全球利率持续低位的趋势。

本年以来，在美联储降息预期和实际降息前后，全世界29个央行先后降息，印度央行三次降息，既表明经济增进的不确定性，也表明对美国降息担忧的先行回响。 

对于新兴市场而言，降息将导致美元疲弱，美元资源举止美国市场。2018年，在政治风险上升、欧元区和亚洲经济示意显着疲弱的配景下，全球金融形势趋紧，美元升值，新兴市场的投资组合资源举止从2017年平均每季逾310亿美元降至2018年的不到170亿美元。在2019年政策改变后，第一季度流入新兴市场的投资组合资源已反弹至360亿美元。若是利率持续下降，将会加快资源流入，进一步推升新兴国度股票市场，这无疑是在加大全球金融市场的风险和懦弱性。

（本文系作者清华大学国度金融研究院院长、IMF原副总裁）

值班编纂：俞杨

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