董秘还敢说与长生生物无关联？带着原罪、病毒式生长的“疫苗之王”康泰生物(2)

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2017年2月7日，康泰生物终于“修成正果”正式登陆创业板，每股发行价格为3.29元，总估值13.5亿元。本次疫苗事件爆发前7月18日股价最高74.77元/股，折算总市值为474.04亿元，时隔一年有余，增长高达3405.73%。

股价高增长的背后是康泰生物营收的爆发性增长，如下图所示，即使是因为疫苗事件危机重重的2013年，公司营收较上年仍增长104.50%。

根据招股说明书，2016年因“山东济南非法经营疫苗系列案件”的发生，国家重新修订《疫苗流通和预防接种管理条例》，规定二类疫苗需由疾病预防控制机构通过省级公共资源交易..采购，原疫苗生产企业“经销为主，直销为辅”的销售模式不再适用，康泰生物改变..策略，全面转变为“直销模式”。

因直销模式下，销售价格远远高于经销，结果就是全行业毛利率普遍增加。

康泰生物招股说明书披露通过升级公共资源..即直销模式下各产品销售价格与原经销模式对比如下图所示：

杜伟民果真不愧是销售起家，2016年销售模式改变，康泰生物仅当年第二季度小幅亏损，之后便一飞冲天，2017年更较上年再次营收增长110.38%。

与此同时，营收高增长背后便是销售费用的爆炸式增长，2017年度康泰生物销售费用高达6.15亿元，销售费用增长率180.07%，远远高于营收增长率。

那为什么直销模式下省去了经销商销售费用反而大幅增加了？

康泰生物招股说明书提到，直销模式下，疫苗生产企业将主要通过自身销售队伍和专业化推广商向疾病预防控制机构直接销售疫苗产品。

“专业化推广商”？

也就是说经销商其实并没有消失，只是换了个由头而已，原来的经销商赚的是价格差，现在的推广商则是直接从疫苗生产企业拿销售服务费而已。

根据康泰生物2017年年度报告披露，2017年度康泰生物对推广商的服务费与奖励费较上年增加3.32亿元，增幅168.72%。

康泰生物2016年年度报告披露，2016年11月20日公司董事会通过两项会计政策变更，一为对研发费用资本化时点进行了变更，原资本化试点为是否取得三期临床总结报告，现更改为是否取得药品..申请受理通知书（申报生产），并对财务报表进行追溯调整。

该变化相对来说更为谨慎，但风云君注意到2012年至2018年第一季度，康泰生物开发支出及无形资产金额如下图所示，无形资产随摊销越来越小，但近三年研发费用资本化率分别为26.04%、42.05%和28.96%，而近几年开发支出不断增加的同时并未形成任何有效的无形资产。

就这样，截止至2018年3月31日累计1.15亿元的研发支出进入了开发支出这个既避免费用化又避免摊销的灰色地带。

（2012年至2018年第一季度康泰生物开发支持及无形资产变动额）

对比同行业上市公司天坛生物研发支出资本化率为0，华兰生物资本化率为5.52%，智飞生物资本化率为15.69%，均明显小于康泰生物。

风云君注意到，康泰生物从2015年6月起共披露过三版招股说明书，除第一次披露的招股说明书资本化时点是取得三期临床总结报告外，其他两次其实已完成变更，但公司披露的2013年1月1日至2016年6月30日审计报告显示，2016年1月1日至2016年6月30日，公司开发支出转入无形资产106.75万元，转眼到了年末，2016年度报告却显示当年开发支支出形成无形资产的金额为0，上半年已资本化的开发支出，下半年又全部进行了费用化处理。

对此，风云君实在是没想清楚是为什么。但是否可以进一步说明，即使是明确规定了资本化时点，但可操纵空间还是很大的呢？

另一会计政策变更则为将研发支持形成的无形资产摊销由记入存货成本更改为记入管理费用，该变动对2013年至2016年1-6月财报影响如下，除2013年管理费用增加额大于营业成本减少，其他年份均明显小于，处于增加净利润状态。