24亿分红惹争议！神秘女富豪港股..逾百亿，如今转战A股再发威？(7)

朱林瑶实施的第一套方案，总的收购成本是0.85亿港元。至于第四步的要约收购，由于要约价格远低于市价，基本不具备可行性。收购协议签署日，力特公司收盘价为0.37元、前10个交易日均价为0.4港元、前6个月交易均价为0.31港元。朱林瑶获得Newco新股份以及发出的要约价格均远低于市价。

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但时间刚刚过去2个月，朱林瑶的收购方案就发生了变化，主要变化点在于三方面，一是力特公司股东不再平行上移，双方直接交易力特公司的股份（力特公司仍每10股缩成1股）；二是优先股的增发数量由6.769亿股调减至5.269亿股，调减1.5亿股；三是向朱林瑶发行认股权证，赋予其以每股0.1港元额外认购0.49亿股优先股的权利。

除这些变化之外，双方合作的主要条件均未发生变化，如增发价格仍是0.1港元/股、赎回第1类、第2类优先股等。经此调整，朱林瑶的收购成本下降到0.7亿港元，持股比例也随之发生变化（表2）。

比较前后两个方案，最大的不同之处是朱林瑶的收购资金由之前的0.85亿港元减少至0.75亿港元，减少0.1亿港元。变化的原因可能是朱林瑶为了进一步降低其收购支出。在此次借壳中，朱林瑶必须的支出是：以0.57亿港元代价赎回杨、高所持的优先股；偿还力特公司的历史债务750万港元以及补充力特公司500万港元的流动资金，三者合计约0.7亿港元。因此，朱林瑶在持股比例已经高达91%的情况下，就没有必要再额外增加0.15亿港元用于收购。考虑到前述以远低于市场价受让力特公司增发的新股和优先股，朱林瑶获得壳公司的成本非常之低。

总结朱林瑶的买壳之旅，其特点有三。

一是持股比例高。在持有普通股股份比例已达70%基础上，还认购5亿多优先股，转股后持股比例超过90%。这一持股比例虽已威胁到力特公司的上市公司地位（社会公众股持股比例不得低于25%），但为其后续的资本运作提供了非常大的空间。

二是成本低。无论是优先股还是普通股，朱林瑶的认购成本均远低于市价，也使后续的要约收购实际不可行。

三是区别对待。在此次收购中，力特公司的中小股东没有获得退出机会，但其两大股东以转让优先股的方式实现退出，并且对于第一大股东杨永生，朱林瑶付出的成本更高，以每股0.281港元的价格赎回每股账面值0.1港元的优先股，杨永生的收益接近3倍。

由于利益“平衡”得当，34岁的朱林瑶在2004年4月得以顺利完成对力特公司的收购，接下来就是向力特公司（后更名为华宝国际）注入其所控制的资产。受制于港交所的规则，朱林瑶在两年之后方才实施第二步，向上市公司注入资产。

港交所当时规定，当上市公司控制权发生变更的24个月内，控制人向上市公司累计注入资产的资产比率、代价比率、盈利比率、收益比例，和股本比率任一指标高于100%，都将被认定为反向收购（借壳上市），将以IPO申请的标准进行审批。力特公司当时的资产不过200万港元，朱林瑶在获得力特公司控制权后立即注入旗下资产，无疑将会按照IPO的标准进行审核。朱林瑶可能由于拟注入上市公司的业务还不能全部满足IPO的条件才不得不延迟两年开始实施。

2006年，华宝国际以定向发行22.2亿股优先股的方式收购朱林瑶全资控制的Chemactive Investments（以下简称“Chemactive”），发行价格每股1.8港元，收购总对价为39.96亿元。收购时，Chemactive集合了朱林瑶的主要业务，规模位居国内同行业前列（图2），资产8.97亿元，负债3.83亿元，净资产5.14亿元；实现营业收入7.95亿元，营业利润3.82亿元，净利润3.11亿元，毛利率高达48%。

在将资产注入华宝国际时，朱林瑶采取的方式是华宝国际发行优先股，而非发行普通股。根本的原因是为了避免其在上市公司的持股比例超过75%，从而诱发华宝国际的退市风险。

在收购Chemactive前，朱林瑶已持有华宝国际1.731亿股普通股，占比70%。如果按照发行普通股的方式进行收购，朱林瑶将合计持有华宝国际至少23.931亿股普通股，占比远超75%，方案执行难度将会增加很多。

不过，尽管朱林瑶采用了发行优先股的方式进行收购，但其持有的优先股数将达到27.959亿股。若按照1:1转换为普通股的话，朱林瑶在华宝国际的持股比例将达到97.57%（表3）。为避免监管机构问询，朱林瑶主动承诺，其所持优先股只有在转股后仍符合上市公司股权分布要求时方才进行转股。

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