中金：解析二级市场私募基金

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2014年相关政策法规落地与国内股票市场走出阴霾成为二级市场私募快速发展的催化剂。2014年以来二级市场私募基金管理人和基金产品数量扩容了5-10倍，资产管理规模年复合增长~60%至2.5万亿元。其中，我们估算股票类资产可能达到0.9万亿元。自然人和投资类计划及机构是二级市场私募最主要的出资人，出资比例分别为37%，33%。受限于国内股票衍生品市场发展尚处于起步阶段等因素，二级市场私募的交易策略相对单一，股票多头策略占据主导地位。

目前，二级市场私募可能是A股规模第四大的投资机构类别，占比达~12%。根据我们的测算，A股金融机构持股占比可能已经从2014年的15.0%提升至2018上半年的18.6%。对持股占比提升贡献最大的三个机构分别是二级市场私募（1.6%）、海外投资者（1.0%）、保险机构（1.0%）。往前看，随着国内机构投资者的逐步壮大，海外投资者的不断渗透，以及养老金等长线投资者进入市场，A股市场投资者结构机构化的程度有望进一步提升，缩小与美国、英国等成熟股票市场的差距。

基于Wind整理的上市公司机构持股比例，我们自下而上汇总计算出各类机构投资者的行业配置比例。整体来看，a）二级市场私募的行业配置风格与券商资管、公募基金相对接近，与海外投资者（偏好大消费）、保险（偏好金融、地产）相差较大；b）二级市场私募行业配置稳定性在近几年有所提升，行业配置稳定性较高的机构包括保险和海外投资者。

在政策环境平稳的前提下，二级市场私募的高增长有望持续，原因在于：a）中国私人财富规模过去十年年化增长20%，但私人财富占GDP比重相比发达经济体依然较低，中长期中国私人财富可能保持中高速增长；b）居民资产配置意识加强，金融资产占总资产比重总体呈上行趋势。但存款和银行理财占比尚在高位，占居民总资产和金融资产的比例分别为21%和70%，存款搬家继续利好风险资产管理者，包括二级市场私募；c）资管新规要求去除通道、打破刚兑、期限匹配。在此背景下，具备较强主动管理能力的资管机构如公募基金、二级市场私募将明显获益。

自证监会放开牌照限制以来，已经有超过13家外资机构在中国设立私募基金。其中，不乏贝莱德、UBS、桥水等不同类型的、在各自领域领先的资管机构。而中国二级市场私募在香港设立分支机构，申请香港证券投资牌照的情况亦不在少数。

目前行业正处于高速发展阶段，规模高速增长的同时也暴露出在投资者保护、信息披露、风险管理等方面的不足。弥补这些不足一方面需要二级市场私募自身的努力，另一方面，基础性制度的市场化改革、监管的完善、上市公司治理能力的提升、金融衍生品的丰富也应当发挥重要的作用。

本报告摘自：2018年9月16日已经发布的《解析A股机构投资者：二级市场私募基金》

王汉锋 CFA SAC 执证编号：S0080513080002 SFC CE Ref：AND454

周昌杰 SAC 执证编号：S0080517080005 SFC CE Ref：BHD869