争相“出海”敲钟，私募股权有何隐情？

近期，多家国内的私募股权机构（PE）先后向境外资本市场递交上市申请。 [本文来自：www.ii77.com]

先是主攻一级市场的基岩资本，向美国证券交易..递交招股说明书，计划登陆纳斯达克主板市场；随后，国内知名FA机构华兴资本也向港交所递交IPO申请；紧接着，以不动产投资为主的私募管理基金瑞威资本也向港交所递交了招股说明书。 [好文分享：www.ii77.com]

除了上述三家以外，证券时报·创业资本汇记者了解到，目前还有数家私募机构正在着手筹划境外上市，其中包括前段时间被推至风口浪尖的中科招商，也计划赴港上市。一直以来，私募股权机构都是众多公司走向资本市场的强有力推手，如今他们从幕后走向前台，究竟有何隐情？

有业内人士告诉记者，私募股权机构如今走向资本市场，大多因各种需要而急需快速融资、扩充资本金，而国内对该行业的严监管迫使其转向海外资本市场。但是，由于这个行业缺乏稳定的业绩预期，且比较容易受政策环境影响，恐怕上市之后的表现也不会很乐观。

6月中旬，国内私募基金管理机构基岩资本向美国证券交易..(SEC)公开递交招股说明书(F1)，计划登陆纳斯达克主板市场。招股书显示，基岩资本的..地为英属维尔京群岛，经营实体为其全资子公司广州CSC控股的广州基岩资产管理有限公司。其管理的资产从2017年3月31日的约1.13亿美元大幅增加至2017年9月30日的约2.62亿美元，并在2017年9月30日后新设立了21支基金，已筹资总额为2.37亿美元。

6月25日，国内知名投资机构华兴资本正式向港交所提交申请上市IPO资料。华兴资本2004年成立，是国内成立时间最早的民营FA机构之一。根据招股书披露，截至2018年3月31日，华兴资本已为约700项交易提供顾问服务，交易金额超过1000亿美元，投资管理业务所管理的资产规模约41亿美元。在其投资的案例中，不乏美团、滴滴出行、链家以及商汤科技等明星案例。

6月28日，私募股权基金瑞威资本也在港交所递交了上市申请。公开资料显示，成立于2010年的瑞威资本，业务集中于不动产投资，并逐渐向旅游、教育、养老、工业等“地产+”领域延伸。根据招股说明书，该公司旗下有12个项目基金和6个母基金，管理资金总额约为人民币44.11亿元，且2017年的项目基金收入占总收入的94.2%。

据了解，目前PE直接A股IPO并非无政策可循，根据《合伙企业法》规定，“国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人”，也就是说私募机构的主体如果成为上市公司将无法继续成为普通合伙人，也就无法开展PE业务。

尽管A股目前有一些创投概念股，但要么是原来业务转型而来，如鲁信创投，要么就是非上市公司的主营业务，如电广传媒，其控股达晨创投，除了几年前借壳上市的九鼎投资外，真正的PE机构在A股首发上市还没有先例。因此，国内想上市的PE机构只能选择海外资本市场。记者了解到，还有数家PE机构也正在筹备海外上市计划。

对资金的渴望无疑是这些机构“出海”上市的直接诉求。

瑞威资本提交的招股说明书里有一组数据显示，截至2018年4月30日，瑞威资本的期末现金及现金等价物仅为1291.9万元，而该项数据在2016年至2017年的数值还高达9374万元和4166万元。此外，从瑞威资本的收入结构来看，该公司2017年收入的79.1%来源于项目基金的常规管理费，而在2015年该数据仅为39%。也就是说，公司对管理费收入的依赖远超于绩效费用，接下来对继续募资扩大管理规模的需求足以可见。

今年3月底，监管层发布的《证券公司股权管理规定（征求意见稿）》把本没有上市计划的华兴资本推向了上市之路。该新规规定提高了控股券商的门槛，即“净资产不低于1000亿人民币；最近5年原则上连续盈利；最近3年主营业务收入累计不低于1000亿人民币；主业净利润占净利润比例不低于50%。”而根据招股说明书，作为华菁证券的实际控制人，华兴资本的净资产远远难以达到千亿规模。 因此，华兴资本的上市并不单纯为了发展资本所需，更重要的是为了扩充资本金保住华菁证券这张券商牌照。

一边是对资金的迫切需求，一边却是不断被收紧的融资渠道。不仅A股上市走不通，全国股转公司还在2016年提高了私募管理机构的挂牌门槛。除了监管的因素外，今年行业又遭遇了去杠杆背景下的募资难题，今年上半年完成募资的规模同比下降了七成。

“如今许多基金面临退出，但业绩都明显下滑，机构真的没子弹去接盘了。”深圳一券商人士对记者分析。而梧桐领航基金总经理王彦则分析，想上市的不仅仅是私募机构本身，还有一些是包括了其上面的综合金融财富集团。“对于大机构而言，上市意味着有了一张既能发股又能发债的牌照，既可以使存量资产延期或者兑付或者转让，又对未来做增量业务有帮助，还可以争取海外资产的牌照，发展海外业务；而对小机构而言，上市就是为了活命上岸。”王彦说。

而像中科招商这样的公司而言，赴港上市正是为此前的投资人寻找资本市场的新出路。“中科招商有2000多户小股东，还有通过定增进来的许多投资者，总得给他们一个交代。”上述券商人士告诉记者，这波上市潮实则是在“内忧外患”的巨大压力下不得已的选择。

美好的上市预期与上市后的现实效果之间会有多大差距？海外市场会如何看待这些中国PE机构的价值？王彦分析，海外市场大概会关注三个方面的因素，即运营能力、财务信息和投资信息。其中在运营能力方面，综合各方研报发现，市场更偏好以管理费收入为主的公司，因为后端Carry的收入极易受到市场环境影响，波动大，不可预测。而目前海外已上市的私募机构惠理和黑石的管理费收入占比都在八成以上。

而在估值方面，王彦认为，公司领先的资产管理规模、庞大的用户基础和优秀的盈利水平将被作为最主要的估值参考因素。而海外对基金管理公司估值的关键指标是历史P/B比率（市净率）。

实际上，从海外几家上市的私募机构在二级市场的表现来看，都不太出彩，而且有些还面临长期的股价低迷。公开资料显示，在2007年完成上市的国际私募机构黑石集团，在上市当日收盘总市值高达380亿美元，成为当时私募股权领域最大规模IPO，但在随后近6年时间里，其股价均在发行价之下。

国内私募机构还没有赴美上市的先例，倘若真能上市，其股价又会有怎样的表现呢？对此，受访人士几乎一致认为“不太乐观”。“这个行业的业绩不稳定，可预测性不强，也没有很好的业绩模式，因此恐怕上市后会有折价。”受访券商人士对记者说。王彦也认为，PE这种题材在海外不是一个主流的题材，因此表现会很一般。当然，私募机构通过上市融资扩大资本金能更好的抵御风险，从这个角度来看，是件好事。