对巴菲特最大曲解，是错把他当做“股神”

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起原 | 砺石贸易智库  

作者 | 刘国华

每年巴菲特的致股东信，都是各大股民和投资人竞相阅读的“圣经”。2月23日，巴菲特2019年致股东信一出来，就马上引爆了财经圈。甚至早在几日前，已经有网站起头倒计时，守候这份一年一度的信件出炉。

巴菲特有如斯的影响力，首要是来自于他环球著名的投资能力。凭据最新的数据，巴菲特执掌的伯克希尔·哈撒韦公司在1964-2018年间的整体增进率达到1091899%，平均年化率达到了20%以上。这个成就不光是时兴，更是令全球基金司理都难望项背。

巴菲特在中国的名声，在于他“股神”的称号。在好多人的心中，巴菲特就是一个特会生意股票的老头。世间懂企业的人究竟不多，闻风而“懂”股票的股民却遍地都是。恰是数量伟大的股民，撑持了巴菲特“股神”的名头。但把巴菲特封为“股神”，实际上袒护了他给贸易社会带来的价格。若是你卖力阅读巴菲特五十多年来的致股东信和他的采访讲话，你会发现巴菲特并不教人人若何“炒股”，他理念的真正价格在于教若何对待企业和市场，若何对待历久的价格缔造。

与电视里、微博上天天剖析股票涨跌的股评家比拟，巴菲特跟他们最大的区别，在于他并不看股票涨跌，甚至基本不看股价，他只看这家企业的内生价格。

在20多岁的时候，巴菲特跟一样的股民设法并没有太大的区别。在这个时间段，他推崇的策略称为“烟蒂理论”。该策略大略的意思是：一些被别人扔弃的烟蒂，往往都还有捡起来抽最后一口的价格。若是捡拾的烟蒂充沛多的话，同样过足了烟瘾。换句话说，该理论就是鼓励去在“垃圾堆”里找到有最后行使价格的器材，属于短期的投契模式。

在50年月，巴菲特找到了好多有必然价格的烟蒂，那10年的投资回报也相当可观。但跟着资金规模的扩大，烟蒂投资策略就不那么好用了。

1959年，巴菲特跟后来成为他最亲密的合作伙伴的查理·芒格相见。那一年，巴菲特29岁，芒格35岁。在查理·芒格的影响下，巴菲特熟悉到以高价买被低估的好公司股票，远比以低价买烂公司划算得多。

在1961年巴菲特的致股东信中，他的投资理念改变为：“我们对于买入时机的选择都要优于我们对于卖出时机的选择。我们并不指望可以赚到或者赚到的每一分钱，我们将十分知足于以很低的价钱买入，然后在该证券的价钱可以也许准确地反映其价格时将他卖出。”这段文字解说，巴菲特此时尽管不克称为完全的投契者，但仍然是看中短期收益的“股民”。

到了1962年，巴菲特的投资理念又进一步改变为：“我们的投资将是基于价格而非市场的风行概念进行的”。不外，此时的巴菲特尽管注重企业的价格，跳出了“低买高卖”的常规把持路子，但他还并没有把历久性当回事。这一点，我们掀开1963年巴菲特的致股东信，就能够体味的到：“我们买入了价钱被低估的股票，然则好多时候我们都是弗成能成为其实际掌握人的，是以剩下的独一出路就是守候市场再次准确反映其价格。”换句话说，巴菲特这时的策略，照样找到那些被低估的股票，然后在回来正常价钱后出售以获利。

到了1966年，巴菲特在吃力吃力追求伯克希尔·哈撒韦公司原有纺织买卖的解决之法却无所得的情形下，起头意识到注重短期收益给本身带来的后果。在昔时的致股东信中，他说：“今朝市场风行的一种投资风气，即测验经由对市场波动而导致股票价钱大于其贸易价格来获利。此种投资方式在近年来也的确缔造了实实在在的收益，且这些收益往往是在短期获得的。”

第二年，巴菲特收购了后来对他有主要影响的国民产险公司（NICO）。接着在1968年，巴菲特在与查理·芒格了解十年之后，第一次正式合作，买进蓝筹印花公司的股票，并相续进入了蓝筹印花董事会。

1972年，是巴菲特投资理念的主要转折点。这一年，巴菲特在查理·芒格的建议下收购了喜诗糖果。此次收购改变了巴菲特的投资理念。他的投资理念从早期的“烟蒂投资”理念，起头正式转向“价格投资”，也就是从买“廉价货”转为购置优质企业。按照巴菲特本身的说法，伯克希尔·哈撒韦公司和他的投资模式是由查理·芒格竖立的。

律师身世的查理·芒格给伯克希尔·哈撒韦公司设计的投资策略很简洁：“忘怀你所熟悉的以超卓的价钱买入通俗的生意；取而代之的是以通俗的价钱买入超卓的生意。”前一句话是形容巴菲特早期的投资理念“烟蒂理论”，后一句话则是此后巴菲特一向强调的价格投资理论。此后，巴菲特就把心思转向了寻找有一流治理的一流生意，然后历久持有他们的股票，逐渐形成了他的价格投资理论。

在1977、1978年，巴菲特两次非常明确的提出了“历久”这个词。他说：“我们投资股票的选择体式与买进整家企业的模式很邻近，我们想要的企业必需是：①我们能够认识的行业；②具有历久竞争力；③由德才兼备的人士所经营；④吸惹人饮茶的价钱。我们从来不试着去买进一些短期股价预期有所示意的股票。”

稀奇在1977年的致股东信中，巴菲特说：“我们很甘愿在某些特定的公司身上持有大量的股权，如许做不是为了要取得掌握权，也不是为了未来再转卖出或是进行购并，而是盼望企业自己能有好的示意，进而转化成企业历久的价格。”这实际上是在敷陈我们，他们买的其实不是股票，而是企业的历久经营。

巴菲特在二十多岁的时候，切实凭借短期的“投契”获得了第一桶金。但不久后就起头逐渐转向历久投资，后来更是逐渐转为企业全数股权的并购。

在2019年致股东信中，巴菲特说伯克希尔·哈撒韦公司丛林系统中最有价格的小树林依然是数十个伯克希尔控股的公司。大部门情形下，伯克希尔·哈撒韦公司都占有这些公司100%的股份，最低也没有低于80%。如斯高的股权比例，意味着伯克希尔·哈撒韦公司不是生意一家公司的股票那么简洁，而是要想法子若何经营治理好这些公司。2018年，这些子公司在扣除各类税费之后，为伯克希尔进献了168亿美元的净利润。

对于收购过来的公司，巴菲特的做法并不是像其他好多集体：看到买卖不成就起头出售。实际上，在巴菲特掌权的50多年的时间里，伯克希尔·哈撒韦公司从未出售过一家收购来的子公司。这种历久持有就是一种非常有力的承诺，也成为伯克希尔公司最能打动市场的力量之一。

对于那些频仍收购其他公司，但不去专心治理的企业，巴菲特提出了本身的指摘，直指这些公司和银行资源在背后使用的“手法”。

他指出，银里手的存眷重点是收购可否会顿时提拔公司的每股收益，而饥渴的CEO和他的“助手”们也经常会幻想收购动作能够达到一种“协同”效应，从而能获得本身想要的每股收益。

CEO们惯常使用的手法其实很简洁：依靠人格魅力、市场推广或令人不无质疑的管帐手法（平日是三者一路使用）。CEO们把一个刚建不久的集体股价推升到一个较高——好比说20倍——的市盈率上，然后再以最快的速度刊行新股，接下来再用募集来的资金去收购那些正在以10倍摆布市盈率标售的公司。待收购完成后，他们会将两家公司的利润进行“合成”处理。

如许一来，尽管这些公司的内涵价格没有什么转变，但每股收益却获得了提拔，并据此能够看成司理人超高本事的一项证实。然后他们会对投资者说，恰是这种治理先天，连结甚至提拔了收购者的股票市盈率。最后，他们会承诺将络续地反复这一轮回，从而能够让公司的每股收益获得络续地增进。

在这种“手法”下，好多快速扩张的集体公司把能拥有一个擅长制造各类事业的管帐奇才视为一项伟大的优势。公司的股东也不必再为公司的利润而担心，因为他们的申报从不会让市场失望，不管公司的实际运营状况何等糟糕。

但明眼的人都知道，如许顶多是造成财富的再分派，并不会缔造任何新的财富。最终的究竟，就像童话《灰姑娘》里面说的：当指针指向了12点时，一切都变回南瓜和老鼠。基于一系列高价股刊行而撑起来的生意模式，也都将回来原点，甚至更糟。

伯克希尔·哈撒韦公司的买卖之所以多元化，并不是为了这些“手法”。拿巴菲特的话来看，多元化的买卖收购能够减小资源的设置成本。巴菲特认为，当小我投资者筹算在分歧生意和财富之间从新设置他们的资源时，必需要充裕考虑到税收与摩擦成本问题。即使是免税的机构投资者，因为他们的资源设置工作平日要借用各类中介机构的匡助才能完成，是以也将面临昂贵的费用问题。无数张饥渴的嘴等在那边，等着人们去喂养。他们中有投资银里手、管帐师、投资垂问、律师以及其他一些诸如能帮你进行杠杆收购的助手们等。是以，资源设置的从新洗牌是一件价值昂贵的工作。

但比拟之下，一个多元化的综合型企业集体，反而会有利于资源的最优设置以及最大化地降低资源分派的摩擦成本。这些多元化的企业集体可以在不承担税负或其他多项破费的情形下，将巨额的资金从一个没有太多成长机会的企业转向有着光亮前景的企业。

除此之外，多元化的企业不会因为悉数押宝某个特定行业而对它发生稀奇的偏好，也不会受制于那些在原有企业中有着既定好处，从而进展连结近况。

好多多元化的企业集体，都面临着治理上的伟大挑战。好多大志勃勃的企业在多元化的诱惑下，起头走向作茧自缚，“病魔”缠身。伯克希尔·哈撒韦公司掌握着旗下浩瀚的子公司，买卖涉及保险业、糖果业、媒体、多种经营、非银行性金融、投资等分歧性质的公司或是结合大企业。巴菲特是若何治理这些多元化买卖的呢？这就施展了巴菲特对多元化买卖的操盘能力。

对于这些多元化的买卖，巴菲特的做法首要集中在两点：“授好权”“管好钱”。按照巴菲特本身的说法：“本公司有关财务决议一贯是属于中央集权，且决议集中于最高政府。但在营运方面倒是极端授权予集体子公司或事业体的专业司理人”。

每当巴菲特对某一企业透露有收购的乐趣时，他会对该企业的治理层非常明确地透露：“伯克希尔·哈撒韦公司不会过问公司的运作或治理”。伯克希尔·哈撒韦公司的持股人手册里面，对贸易决议方面有一句话：“我们几乎都依靠放权。”喜诗糖果现任CEO布拉德·金斯勒对此说：“我感觉我们成功的原因不是他敷陈司理们要干什么，而是他许可司理们干什么。他许可他们在经营上做决意，并按他们认为合适的方式来成长买卖。”

这种充裕授权的理念从公司总部的设置上也看得出来。很难想象，掌控的市值上万亿人民币的伯克希尔公司总部，居然只有戋戋26人。总部里没有民众关系部门或是人事部门，也没有门卫、司机、信使或许垂问等后勤人员，甚至也没有坐在电脑终端前的金融剖析师。

若是公司雇了一层楼的股票掮客人，他们一定会本身去找点儿可做的生意；若是他礼聘了律师，毫无疑问他们就会找人打讼事。一个机构精壮的组织会把时间都花在打理买卖上，而不是花在协调人际关系上。好多时候，组织的事情并不多，而是因为人多了，才工资制造出好多事情来，以此证实这些人存在的“价格”。

不外在充裕放权的同时，巴菲特对子公司的“荷包子”是管得很严的。公司要求，各个子公司，包罗来自保险买卖的浮存金以及那些全资拥有的非金融子公司的运营盈利，都要向上供给总部。

总部掌管着子公司治理层的工资和奖金激励。巴菲特本人非常否决以股权激励作为奖励体式，认为股权激励有时切实能给治理层带来潜在的伟大回报，然则它却降低了股权激励获得者的风险，导致治理层在使用股东资金的时候，会加倍随意。除了不供应股权激励，巴菲特给治理层的年薪也不高，巴菲特将他和芒格的薪水也历久固定为10万美元。

尽管薪水不具吸引力，也不供应股权激励，但巴菲特对治理层的充裕授权与信任，使得这些人依然对公司赤胆忠心。子公司的治理层不必为频仍向总公司报告各类繁琐的事情所困扰，他们只需要递交每月的财务报表，让巴菲特看看是否有不测事件发生就行了。

与金钱比拟，这种信任和精神激励的结果或者更受用。

巴菲特并非那些成天打探小道新闻、研究阴线阳线的股民心中所等候的那种“股神”，他并不研究股票若何涨跌，何时买进何时卖出。

当大多数股民看到股市波动而心惊胆跳，焦虑不安时，巴菲特考虑的只是企业的内涵价格有没有发生转变。早在1984年，巴菲特面临美国第四大汽车保险GEICO的股票下跌时说：“我们宁肯要GEICO的企业价格增加N倍而股价下跌，也不要公司内涵价格减半而股价高涨。我们所有的投资，看的是公司素质的示意而非其股价的示意”。在巴菲特看来，一旦看到市场波动而认为有利可图，投资就酿成了投契，没有什么比赌钱心态更影响投资。即使显现股灾，他也坚信股灾和天灾一般只是一时的，最终股灾会曩昔，股市会恢复正常。

巴菲特及其公司买进股票，接纳的立场就好象是买下的是一家企业一般。他们从来就没有考虑再把这些股份卖出，甚至甘愿无限日地持有这些股份。巴菲特在1987年的致股东信中说：“在投资时我们从不把本身看成是市场的剖析师、总体经济剖析师或是证券剖析师，而是企业的剖析师。”

股民很少能从巴菲特这里学到什么，但作为企业治理者，作为鞭策企业价格缔造的投资者，真的应该好好跟巴菲特进修。

图片起原：图虫创意

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