募资难只是冰山之表，最致命的是“堰塞湖”

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作者：艾经纬

来源： FOFweekly（ID：FOF_weekly），授权转载

2018年以来，PE/VC行业募资难的说法不绝于耳，什么某家GP除了前台其余人都去募资，什么跑了10家母基金一家也没募成，什么GP给LP下跪的传闻......当这些案例多了，市场上凛冬的意味就更浓了。

凛冬之时适合多思考，思考多了就可能会发现募资难这一流行的说法，不过是冰山的表面。7月下旬，笔者应邀在一家管理规模超过300亿元的PE的年中会议专场分享时提到，冰山的更大部分其实是一级市场的堰塞湖现状。

10年前汶川大地震时，地壳运动引发山体水域错乱形成了堰塞湖。前两年在资本市场上，多达上千家的企业排队上市形成了IPO堰塞湖，未料的是在新一届发审委的凌厉杀势之下，IPO堰塞湖悄然化解。

但这拟IPO的湖水回流，加之一级市场本就很差的流动性特质和市场结构，使得一级市场的堰塞湖加剧，数万亿的股权投资无法退出。而2018年又是很多基金的清算期，这才是一级市场最致命的问题。

资本寒冬募资难：只是冰山之表

募资难的传闻不必多说，实际统计数据如何呢？

投中研究院6月发布的数据显示，2018年5月，PE/VC市场募资规模同比降幅高达90%，数量同比大降76%；募资规模和数量环比降幅分别为78.94%和44.19%。

清科研究中心6月发布的数据也显示，从2017年6月至2018年5月基金新募集情况月度走势图来看，新募集基金数从2018年1月达到最高峰后出现“断崖式”下降。

业内两家权威研究机构的数据显示都很差。但要注意，这主要是相对值，绝对值呢？中国证券基金业协会最新的数据显示，截至2018年6月底，已登记私募股权、创业基金管理人为14309家，上半年增长1109家；管理基金31576只，上半年增加3111只；管理规模为79467亿元，上半年大涨8554亿元。

2018年上半年PE/VC市场募资规模8554亿元，逼近1万亿元。半年近万亿的新增募资规模，这还叫资本寒冬？2015年全年也不过新增募资实缴规模1.03万亿元。

图1 : 2008~2017年中国股权市场募资规模

资料来源：德勤

当然如果和所谓的资本寒冬2016年的新增实缴规模1.93万亿元相比，是要逊色一些。如果和2017年的新增资产规模2.65万亿相比（按管理规模口径计算为3.22万亿），那确实是大滑坡。

需要说明的是，2017年PE/VC的规模数据比较混乱，同是中国证券投资基金业协会(以下简称协会)公布，描述也基本是同一个规模，但两个数据却相差0.57万亿元。而业界很多引用也比较错乱。

重点不在这数据差，而是2017年增长的绝对值。细思极恐，2017年PE/VC市场新增管理规模3万亿上下？这可是整个PE/VC市场截至2016年底存量的68%~83%啊！

表1：2014年以来不同表述下的私募股权、创投基金规模

数据来源：艾经纬 整理

注：数据皆来自中国证券投资基金业协会，其中2017年的“管理规模”数据来自于2017.12备案月报说明，“资产规模”数据来自2017年四季度资管业务统计数据，“资产规模”的附注解释为基金运行填报的期末资产规模，新设立的以募集资金规模为准。

这么说来，2017年是PE/VC市场的极端大年，比中国房地产市场房贷规模从2016年以来的大跃进还要厉害。如果拿2018年上半年和2017年对比，就好比A股2015年年中大牛市的结束，然后遭遇千股跌停，确实有盛夏进寒冬之感。

但如果不看相对比例，如果不和2017年相比，综合来看2018年上半年的募资规模其实不算差，只是从狂热进入正常期而已。那为什么业界又普遍叫苦连天呢？除了大家都一样的遭遇流动性紧缩的宏观大背景，还有什么原因呢？

一种情形是2018年上半年获得募资的绝大多数是头部GP，绝大部分中小GP募资不顺。但即便是头部GP，能募资顺畅的也是那类LP结构比较合理、合作比较稳定的GP。笔者近期接触多家PE/VC了解到，数家管理规模都在百亿元以上的PE募资也比较困难，因为原先资金主要来源于银行委外，资管新规一来就尴尬了。

另一种情形就是问题不在募资本身，而在于一级市场的堰塞湖。2018年是很多PE/VC的七年之痒之期，因为2011~2012年出现了一轮所谓的全民PE热（虽然现在看，与2017年相比那简直是小巫见大巫），当时中立的大量基金正面临清算。但是要么退出并不顺利，要么经历过近几年风口项目的集体覆灭而业绩不堪，使得再也无法忽悠LP了。