中金：美国海外资金回流去了哪里？

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Q1、美国企业海外存留了多少利润？什么形式存留？税改是如何改的？

我们首先要搞清楚此次税改前，美国企业在海外究竟存留了多少利润、以什么形式存留、存留在何处？税改又如何能够促使大量的海外资金回流？具体而言，

►       规模：3万亿美元利润；1.1万亿现金。由于海外存留的利润总规模并非公司财报必需项目，因此精确统计总量并非易事。我们估算美国企业海外存留的利润总量约3万亿美元以上；其中，现金与等价物（含短期有价证券投资）约1.1万亿，这一部分由于流动性好、容易变现，因此相比厂房设备等其他形式存留利润更可能回流。

►       板块分布：极不均衡。通过自下而上汇总美股上市公司海外持有现金数据，我们发现，上述提到的1.1万亿美元现金的分布极不匀衡，主要集中在科技和医疗保健板块，进一步又主要集中在几家龙头科技股公司手中。

►       存留何处：发达地区为主。据IRS截至2014年的统计数据，上述3万亿美元的海外存留利润中，60%即1.8万亿在欧洲，20%（6000亿左右）在北美洲、亚洲居第三（3224亿美元，占比11%）。

►       存留形式：多数为美元计价的有价证券。海外持有现金排名靠前的公司披露信息显示，相当一部分实际上都是以美元形式、且投资于美元计价的可供出售的有价证券上。

►       税改的变化：2017年底的税改对美国企业累积存留的所有海外利润均一次性收税，以后则采用属地税收原则。因此对于大部分公司而言，无论资金回流与否都要收税后，此前单纯因避税考虑留存海外的资金更有可能回流美国。

Q2、税改两个季度后，海外资金回流了多少？

上市公司确切的海外资金回流情况要待企业在年报脚注中才会有选择的披露，因此为了解税改年初正式生效以来两个季度中海外资金回流的情况，需要间接的从微观和宏观两个角度来测算。具体而言，

►       微观角度：上市公司可供出售短期投资资产规模的变化。由于海外资金相当一部分是以美元计价的有价证券形式存留的，故资金的回流必然会涉及到有价证券的出售和变现，因此上市公司财报中流动资产下短期投资资产科目超出此前正常水平的变化可以被视作海外资金回流规模的一个粗略估计。

基于这一思路，我们以衡量全市场的罗素3000指数为样本空间，基于现有可得数据汇总分析非金融企业成份股的短期投资资产后发现，与金融危机以来持续增加的趋势截然不同的是，今年前两个季度企业的短期投资资产出现了大幅净减少，这一变化符合我们对海外资金存留形式以及回流变现需要的判断。持有海外资金排名靠前的主要公司的短期资产均出现不同的程度减少。从规模上看，一二季度短期资产规模总计减少1100亿美元左右，如果再考虑到过去几年间每个季度的正常增加幅度，我们测算，美股非金融上市公司海外资金回流所涉及的资金规模约为1500亿美元。