大跌带来了风险，也孕育着黄金

♚ 风险不会失控，但情绪释放需要时间。泥沙俱下的背后，主要的风险是交易惯性下，情绪和风险的负反馈。研判的关键还是要厘清风险。对于人民币贬值和紧信用，政策已经开始积极应对，后续恶化并失控的可能性已很小。短期市场更关注2000亿美元征税清单听证和新兴市场动荡。资金在敏感窗口离场的话，市场情绪修复还需要时间。但是，我们对这两个风险点并不悲观。

➤2000亿美元清单方案不打折扣落地的可能性很低。美国对中国经济的依赖度其实高于中国对美国经济的依赖度。实际上，美方执行上越靠后的清单商品，整体在美国进口中的占比越高，可替代性也越低。考虑到输入性通胀压力、政治成本、中方的反制、以及中美进一步协商的变数，预计2000亿美元清单最后即使落地也会明显打折扣。

➤新兴市场风险对A股的影响有限。受冲击而本币贬值明显的阿根廷、土耳其和南非，无一例外都有外债率上行和经常账户赤字率“双高”的问题。新兴市场整体的外债和经常账户比较稳健，即使考虑美元的强势，风险失控可能也不大。中国没有这些问题，而从经济体规模和关联来看，中国受传染的可能性极小，对A股的影响主要是情绪上的。

♚市场已具备长期绝对收益的安全边际。既然风险点不会失控，对长期投资而言，低估值就是重要的正能量，因为可以提供宝贵的入场点。2000年以来数据的回测结果显示，在Wind全A指数的P/E估值低于16.7x时，买入指数并持有3年的收益都大于0，而且预期年化收益率是21.5%。如果历史经验有效，那么目前A股的整体估值水平（Wind全A指数P/E14.7x）已经进入了看长做长非常安全的布局区间。泥沙俱下带来的低估值，提供了长期投资重要的入场机会。

♚把握错杀后的结构性机会。股市短期是投票器，但长期更是称重机，特别是对于相对收益资金来说，悲观情绪释放下的超跌会带来结构上的机会，关键在于确定基准。

➤在中报期，业绩基准很重要。从估值和业绩的匹配度来看，本轮超跌调整后，中小盘代表指数中证500的PEG只有0.58，已经明显低于上证50的水平0.68；前期强势的消费板块补跌的背后，主要还是担忧基本面短期向下：我们依然维持成长>价值的判断。业绩上，市场虽然担心龙头集中爆雷，但实际上各细分行业龙头的中报业绩并没有很明显低于预期，只不过超预期的情况明显减少。

➤长期空间和逻辑是更重要的基准。泥沙俱下的环境下，对于一些政策，即使没有最终落定，市场也倾向于按最差的可能来调整预期，从而导致错杀。实际上，这些政策往往并不会改变行业的长期空间和逻辑，执行上也未必那么悲观。比较有代表性的两个例子：1）《民促法（送审稿）》导致教育板块调整。一则政策本身暂时还处在“意见征求稿”阶段，尚未完全落地，仍旧有斟酌商讨的空间；二则从政策整体表态来看，本身是要鼓励促进民办教育有序发展，在公立教育资源供给有限而需求空间仍大的背景下，未来民办教育快速发展的趋势并不会因些许政策而改变。2）食药监系统人事调整，影响医药板块改革预期。受长生生物事件影响，食品药品监管重要官员更替，引发市场对于医药改革预期的影响，板块也有明显调整。但实际上，我们认为医药改革的大方向并不会因为人事变动而变动，已经在运行的创新药审批等制度也并不会开倒车。对于这些板块，市场情绪带来的超调过后，是很好的再布局良机。

♚ 风险因素：中美贸易冲突进一步激化，中报业绩明显不及预期，信用环境恶化。